源头：中金点睛淫声

　　本年头以来，中国钞票尤其是港股商场迎来了一波由DeepSeek激励的“阵容如虹”的叙事重估，恒生科技指数涨幅一度卓越40%。同期南向资金更是超预期大幅买入，尤其在3月之后，成为启动本轮港股反弹的主力。即便在近期商场因为关税风险激励的波动中，南向资金依然保管强势，年头以来不到四个月的时刻，南向净流入畛域达到6，040.8亿港元，照旧极度于旧年全年流入8，078.7亿港元的四分之三，日均流入畛域为旧年的2.5倍。

　　在西洋长线外资尚未大举流入且短期流入可能性也不大的情况下，南向资金解析就成为主力和焦点。诸如到底是谁在买、还有些许空间等，都是投资者相配体恤的问题，咱们在《南向流入还有些许空间？》中对此作念了详备分析，并在其时得出论断：四肢机构投资者的公募基金和保障资金“枪弹”可能并莫得思象的这样多，也可能不是本轮南向流入的主力。连合公募基金最新透露的一季报，更新公募基金的港股抓仓和成就变化，以此提供更多南向资金动向的细节。

　　合座趋势：主动权利港股仓位升至31%，ETF加多更多，评释主动公募并非南向流入主力

　　率先看总畛域，可投资港股公募基金的总畛域合座抬升，ETF加多更快；新发基金数量雷同加快。死字一季度末，内地可投港股公募基金（剔除QDII）共3，890只，总钞票2.47万亿东说念主民币，数量较四季度加多105只，畛域也环比加多2，426亿东说念主民币，占一皆13，173只非货基和18.9万亿东说念主民币畛域的29.5%和13.1%，均较2024年底有所晋升。这其中，1）主动偏股基金2，126只（总畛域1.52万亿东说念主民币，不含ETF），较2024年底加多43只，畛域也加多834亿东说念主民币。2）港股通ETF畛域增长更快，死字一季度末内地刊行可投港股ETF合座畛域达到1，789.9亿东说念主民币，较2024年四季度末的1，234.4亿东说念主民币高潮卓越45%。刊行方面，一季度可投港股公募基金新发数较旧年四季度小幅加快，新增105只，新增畛域也较上季度有所上升，约682亿东说念主民币（对比四季度79只与408亿东说念主民币）。主动偏股型基金雷同如斯，刊行速率较四季度提速，共43只，且新增畛域加多124亿东说念主民币（旧年四季度刊行39只与115亿东说念主民币）。

　　其次看抓仓情况，一季度主动增抓彰着，抓仓比例再翻新高，占南向合座比例也有所晋升。上述3，890只公募基金抓有港股市值6，509亿东说念主民币，较四季度4，928亿东说念主民币升幅达到32.1%。筹商本年一季度，恒指与MSCI中国别离高潮15.4%与19.9%，标明公募基金在此时间有彰着主动增配活动。死字一季度末，公募基金的港股抓仓占其股票投资市值比例照旧升至36.9%，创近五年以来最高水平，彰着高于旧年底的30.5%。进一步看主动偏股型基金，一季度港股抓仓4，084亿东说念主民币，较旧年四季度加多26.5%（四季度3，229亿东说念主民币），升幅雷同卓越指数涨幅，抓仓占比也从上一季度的25.9%升至30.8%。这一历程中，公募抓仓占南向合座4.25万亿东说念主民币抓仓比例也有所上升，从旧年四季度的14.6%晋升0.7个百分点至15.3%，但主动权利基金占比却依然保管在9.6%并未发生彰着变化，这也评释在一季度南向资金大幅流入的历程中，主动权利公募基金并非主力。相背，内地被迫ETF抓有港股市值则从旧年四季度的981.9亿元晋升接近55%至1，511.3亿元。与此同期，说明场内解析份额变化估算，内地可投港股ETF在3月累计资金净流入畛域达到234.3亿元，创月度历史新高。因此一季度南向大幅流入的背后可能存在很多个东说念主或机构投资者通过被迫基金成就的身影。

　　图表：可投港股的内地公募与其他公募基金数量与畛域一览

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：死字1Q25，可投港股的内田主动偏股型基金共2，126只，总畛域1.52万亿东说念主民币…

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind淫声，中金公司商讨部

　　图表：较4Q24加多43只，合座畛域晋升834亿东说念主民币

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：1Q25（除QDII）新发基金畛域为682亿元，较4Q24新发408亿元有所加多

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：主动偏股型基金1Q25新发基金畛域为124亿元，较4Q24新发115亿东说念主民币小幅抬升

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：死字1Q25，可投港股基金数量3，890只，总畛域2.5万亿东说念主民币…

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：…较4Q24加多105只，合座畛域也晋升2，426亿东说念主民币

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：内地公募港股抓仓抓续晋升，1Q25港股抓仓占比达到36.9%，较4Q24的30.5%进一步上升

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：1Q25主动偏股型公募基金港股抓仓4，084亿东说念主民币，占基金股票抓仓晋升至30.8%

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：死字4Q24，内地公募基金抓股市值占合座南向的比例为15.3%...

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：…较旧年四季度的14.6%有所晋升

　　注：数据死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：港股抓仓市值占比前120只大陆主动偏股型公募基金（1/2）

　　注：基于Wind一致预期；基金畛域死字2025年3月31日 贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：港股抓仓市值占比前120只大陆主动偏股型公募基金（2/2）

　　注：基于Wind一致预期；基金畛域死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：内地可投资港股的ETF及指数基金产物一览

　　注：基于Wind一致预期；基金畛域死字2025年3月31日贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：继3月内地可投港股ETF资金净流入创历史新高后，4月这一数字更是达到了接近350亿元

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：3月港股配售金额雷同创历史新高

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　行业成就：互联网与半导体最受怜爱，动力与公用行状下滑最多，个股齐集度晋升

　　可选浪掷与半导体等晋升最多，相背动力与公用行状彰着下滑。对比旧年四季度，老经济抓仓占比从29.0%进一步缩短至20.7%，回到2020年底水平。同期，新经济抓仓占比晋升至近80%。细分看，电商互联网、半导体产物与斥地、制药与生物科技，媒体文娱抓仓占比晋升靠前。相背，浪掷劳动、动力与公用行状降幅最大。从皆备抓仓水平来看，媒体文娱、可选浪掷零卖、本领硬件与斥地等抓仓最高；营业和专科劳动、医疗保健斥地，必需浪掷等抓仓比例较低。比拟自身历史水平，可选浪掷零卖、半导体产物与斥地等板块已处于历史高位；相背，浪掷者劳动、动力与金融劳动等则处于历史低位。

　　个股层面，头部齐集度彰着晋升；腾讯、阿里与中芯海外等最受怜爱，但中海油与好意思团下滑彰着。一季度内地公募基金重仓腾讯、阿里巴巴与中芯海外，不管是在抓有基金数照旧市值均加多最多；相背，好意思团、中海油与舜宇光学科技等则减少最多。重仓抓股层面，阿里巴巴与中芯海外也取代好意思团和小米参加前三大重仓股行列。比拟旧年底，抓有阿里巴巴、腾讯、中芯海外以及泡泡玛特的基金数量上升最多，抓有好意思团、中海油、比亚迪电子与中国神华等的基金数量彰着减少。此外，重仓股齐集度在一季度彰着晋升，前3大重仓股占前100只重仓股市值39.8%，较四季度晋升5.3个百分点，前10大重仓股占前100只重仓股市值也从四季度的58.0%上升至64.2%。

　　图表：新经济是合座内地公募基金成就港股的主要偏好，抓股占比由4Q24的71.0%大幅攀升至79.3%

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：内地可投港股公募基金抓股市值GICS一级行业分散（按抓股总市值）

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：可选浪掷零卖与半导体等板块处于2021年以来成就高位；浪掷者劳动与动力等则处于低位

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：在南向资金合座抓股结构中，1Q25老经济占比从48.8%下滑至44.4%

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：1Q25可选浪掷与信息本领板块占公募港股投资行业比要紧幅上升，但动力与金融等占比下滑

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　　图表：1Q25南向资金最怜爱信息本领与可选浪掷板块，而动力与金融等老经济占比回落较多

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　　图表：1Q25前10大港股抓仓市值占前100只重仓港股市值的64.2%，较4Q24晋升6.2个百分点

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　　图表：前3只重仓股抓仓市值1，584亿港元，占前100只重仓港股市值39.8%

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：1Q25内田主动偏股型公募基金抓港股市值最高的三个板块别离为通讯劳动、可选浪掷和信息本领

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　图表：港股通抓股行业中，金融与通讯劳动占比保抓最高

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　　图表：1Q25南向资金流入流出最多的个股（基于互联互通十大活跃个股）

　　贵寓源头：Wind，中金公司商讨部

　　远景瞻望：南向流入还有些许空间？年内相对细则增量约2，000-3，000亿港元，个东说念主投资者易受趋势影响

　　南向资金3月以来成为主力，年内相对细则增量约为2，000-3，000亿港元。本年以来南向累计流入6，041亿港元，日均流入（82.8亿港元）已是旧年全年的近2.5倍（2024年全年流入8，078.7亿港元，日均34.7亿港元）。若保管面前速率，本年总量可能要接近两万亿港元，可能并不现实。咱们在3月中旬发布的《南向流入还有些许空间？》曾作念了详备梳理，连合公募最新数据，在可测算部分中，公募与保障等机构的“枪弹”可能并莫得思的那么多。死字一季度，主动偏股基金港股抓仓照旧达到30.8%的历史新高，假定年内比重晋升至35-40%（基金称呼不带“港股”的最高投资比例不得卓越50%），筹商到面前主动偏股型基金1.5万亿元的合座畛域，后续空间约750-1，500亿港元。险资部分，假定权利占其资金比例晋升至15%且港股占权利比例晋升至20%，雷同筹商新增保费，咱们掂量年内有望带来约1，500-2，000亿港元的增量资金。

　　不外本轮南向大举流入的历程中，ETF资金的流入相配强盛。内地可投港股ETF的资金净流入在3月创下234亿元的记录后，四月于今更是接近350亿元，这背后可能存在不少个东说念主投资者通过ETF成就港股的身影。但是个东说念主与其他往来型的流入受热情与趋势的启动很强，历史上也屡次出现“追涨杀跌”的情况，因此较难准确测算。详细以上，咱们合座测算下来后续年内相对细则的南向增量约为2，000-3，000亿港元，全年累计流入8，000-10，000亿港元傍边。另外，需要绝顶指出的是，尽管南向资金大举流入真是使得南向投资者在部分时期与局部存在“旯旮订价权”，但靠近借条卖空，以及南向无法参与而供给却不错无尽的“闪电配售”（3月港股配售畛域高达970亿港元创历史记录），是难拥“皆备订价权”的，因此当商场过于强调订价权来相沿乐不雅不雅点时，可能意味着热情照旧相对亢奋。

　　对商场而言，咱们在关税风险开启后，测算恒指在20，500点计入了与2018年底极度的悲不雅热情，如若莫得新增风险，可能在这一位置震憾（《“平等关税”的冲击会有多大？》），回过来看也真是如斯。跟着关税不停加码照旧参加“非感性”阶段，商场照旧对关税自身的数字逐渐“脱敏”，更多转向对增长的施行影响，而这又将与后续的谈判表现与国内计谋对冲力度息息联系。如若关税谈判莫得表现导致关税保管在145%的高位，同期财政计谋对冲力度弱于预期，或牵累港股盈利下滑10个百分点到负增长7%。据此，咱们测算，1）基准情形下，不筹商盈利下修影响，对应恒指20，500点；2）积极情形下，商场热情竖立至关税冲击前水平，恒指重回23，000-24，000点。3）悲不雅情形下，盈利增速降至-7%傍边，对应恒指18，000-19，000点傍边。

　　具体操作上，如若投资者在此前仓位照旧彰着下调或者挪至分成板块，那么在这少量位即可分批低吸；但如若仓位和老本都较高，不错多留一些缓冲空间，以应付潜在盈利下调压力。板块上，1）有科技叙事支抓且对出口敞口较小的互联网科技仍是干线，可与分成钞票相互轮动。2）对余下泛浪掷柔顺周期部分，更依赖宏不雅计谋和合座杠杆竖立，如若财政好像对冲，内需联系的顺周期板块会有更好的契机。3）此外，出口联系板块敞口更大，来自好意思国收入占比更高的家电、电子斥地、海运等需体恤关税表现。

　　图表：2018年底，恒指风险溢价7.7%，对应恒指20，500傍边

　　贵寓源头：Bloomberg，Wind，中金公司商讨部

包袱裁剪：王若云 淫声